去产能效果明显 龙头钢企债券仍有配置价值 – 钢厂新闻 :: 新闻中心_中钢网

澳门新蒲京,刚刚从低谷走出的钢铁企业再次面临融资难题。  2月10日,证监会召开例行发布会。证监会新闻发言人邓舸表示,要扩大直接融资规模,规范上市公司再融资行为,限制募集资金用于偿还银行贷款;落实中央“三去一降一补”政策,严格限制钢铁、煤炭企业IPO和再融资。  中债资信研究团队认为,上述证监会政策直接限制钢铁企业的IPO及再融资,尤其限制募集资金用于偿还银行贷款的再融资,上市钢企通过上市壳资源的便利融资优势将会丧失。记者通过不完全梳理发现,事实上目前有意融资的钢铁企业首要目的仍然出于偿还银行贷款考虑,从而减轻企业的债务压力。而证监会的相关表态对于怀揣此目的的钢铁企业来说,无疑是个利空消息。  事实上,从2015年开始,伴随整体行业景气度下行,钢铁行业的外部融资环境不断收紧。从间接融资渠道看,钢企银行授信明显收紧,部分企业甚至面临抽贷压力。方大钢铁集团财务总监徐志新告诉记者,相较于下放给钢铁企业的去产能指标,下放给银行的降杠杆指标更加让钢铁企业感到压力。  虽然2016年行业盈利好转,部分钢企银行授信环境有所放松,但行业整体融资环境依旧严峻。恒丰银行研究院商业银行研究中心负责人吴琦向记者表示,目前银行对钢铁行业融资的态度是有保有压有扶有控,严控增量盘活存量。调整钢铁业务的资源投向,实现业务资源的有效配置。  除了偿还银行贷款,作为重资产行业,面对资产折旧,钢铁行业资金需求量较大,因此上市钢企往往需要通过定增的方式来补充流动资金,以用于项目建设。比如前两年,首钢股份曾经公告显示希望能将迁安钢铁产能置入首钢股份,通过定增的方式获得资金。  为了说服中小投资者接受迁钢置换进上市公司的事实,首钢股份方面也曾作出很多努力。公司曾在网上进行路演就置换方案进行说明,还曾安排多家官方媒体赴迁钢考察采访,是为加大宣传力度。  但是通过定增购入钢铁资产的方案显然与目前的中央政策难言符合。因此,出席会议的中小股东中高达58.94%对《关于延长公司非公开发行股票方案有效期的议案》投了反对票。从今年证监会对上市钢企融资的限制来看,更多此类案例很难被放行。  而据外媒消息,中国政府治霾将有大动作,正在考虑要求钢铁和铝厂商进一步减产,这无疑将会进一步让钢铁企业现金流承压。  董事长朱军红告诉记者,2017年中国钢铁行业将进入去产量元年。由于开工率不足等因素,去年去产能所完成的指标多为闲置产能,并未对钢铁企业现金流产生很大影响。而随着去产能指标因为环保等因素而加大的可能大背景下,钢铁企业现金流必将承压。  恒丰银行商业银行研究中心负责人吴琦告诉第一财经记者,在证券市场再融资被严格限制之后,钢铁企业很可能会重新回归债市,而这也意味着如果钢铁行业在2017年不能取得较好业绩的话,钢铁企业债务压力可能会上升。  事实上,对于钢铁企业来说,债券市场环境同样很紧张。交易所债券市场方面,2016年10月上交所向债券承销机构发布《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分类监管的函》,明确产能过剩行业采取“产业政策+综合指标评价”的分类监管标准,仅接受符合标准的钢企申报公司债券,中债资信统计的发债钢企仅十余家符合“正常类”标准;银行间市场债券方面,2016年以来钢铁行业发债企业数量急剧缩减(2016年21家,2015年30家)。  中债资信认为,作为高负债行业,钢铁行业面临的债务周转压力不断加大,需加大对行业系统风险的防范。而作为钢铁企业,其自身债务负担重、短期流动性紧张的钢企或将因外部融资受阻而爆发信用风险。

今年钢铁行业继续执行去产能政策,目标是5000万吨,目前已接近完成。钢铁供给收缩,产能结构改善,合规产能产量增加,落后产能被淘汰。此外,钢铁债发行人基本面得到明显改善,盈利改善,现金流回暖;流动性压力有所缓解;行业集中度提升,利好龙头企业;但去杠杆进程缓慢。从钢铁债配置来看,落后产能淘汰、环保要求抑制了中小钢企产能的释放,使得行业集中度明显提升,大型龙头钢企既受益于高钢价带来的利润,又受益于市场占有率的扩大,资质有较大改善。所以,龙头钢企债券仍有配置价值。  供给收缩效果凸显  1.需求延后回落,供给收缩效果凸显  上半年去产能力度加强。从产能端看,2016年,全国压减了6500万吨粗钢产能,大幅超过年初提出的4500万吨的任务。2017年的去产能目标是5000万吨,到5月就已经完成了4239万吨。今年6月30日是“地条钢”清理大限,中钢协披露上半年有约2亿吨的“地条钢”产能被清理出市场。  “地条钢”清理带来“产量缺口”。从产量来看,上半年粗钢产量统计数要高于往年,1月至7月粗钢产量累计同比增加2503.4万吨。  下游需求超预期。钢铁行业下游需求主要来自基建、地产、机械、汽车、家电等行业及出口(大约30%用于基建,28%投向地产)。上半年地产、机械、家电表现超出市场预期,有力拉动了钢铁的下游需求。  钢材出口则整体承压,国内外钢材价差收窄甚至倒挂,同时钢材贸易摩擦增多,上半年钢材出口量同比减少1613万吨,增速-28%。但内需足够填补外需的减少。整体看,上半年国内钢材需求仍比较旺盛。  2.钢价持续反弹,毛利率屡创新高  在供需紧平衡下,钢价上涨明显。今年以来钢材价格不断走高,4月份左右有过回落,但在取缔地条钢大限的消息刺激下再度拉升,此后继续延续了上涨态势。截至8月14日,上海HRB40020mm螺纹钢价格达到4070元/吨,较年初每吨上涨了920元;4.75mm热轧板卷价格4050元/吨,较年初上涨了近300元。涨价带动吨钢毛利走高,近期我们测算的螺纹钢毛利率最高到38%左右,中厚板品种毛利率相对较低些,但也达到了15%左右。  钢铁债发行人基本面明显改善  1.盈利改善,现金流回暖  钢企盈利改善,二季度盈利将继续改善。从上市公司业绩看,截至8月14日,已经有26家钢铁上市公司发布了半年报业绩预告,其中23家公司为正面业绩,包括15家预增、4家扭亏、2家续盈和1家略盈,负面预告只有2家业绩续亏和1家业绩略减。  现金流好转。随着企业盈利好转,经营活动现金流也逐步回暖。在我们统计的35家有披露近期财报数据的钢铁债发行人中,2016年二季度自由现金流由负转正,在接下来的三个季度中也将保持现金流的净流入。受市场的影响,筹资现金流在2016年二季度大幅下降为负,此后三个季度基本保持了筹资、偿还的平衡。总体来看,2016年三季度以来发债钢企现金流整体上保持了微弱的净流入。  2.现金积累,流动性压力缓解  盈利改善下钢铁企业应收票据增加,但现金积累速度放缓。我们统计的35家发债钢企,今年一季度末现金及等价物(货币资金、交易性金融资产、应收票据)总规模约4990亿元,同比增长6.8%,但货币资金同比减少了146.7亿元,占总资产比例也出现小幅下滑。  货币资金的减少,一方面,经营收入部分以应收票据的形式呈现,尚未转化为现金,不过应收票据的流动性较好,一般不会有回收问题;另一方面,钢企融资规模收缩,财务费用未减,现金积累速度放缓。  流动性压力略有缓解。2017年一季度末,发债钢企现金比率(现金及等价物/流动负债)算数平均约27.8%,同比增加3个百分点。按整体法计算的现金比率23.2%,同比增加了1个百分点。这表明,钢铁企业流动性压力略有缓解。  3.杠杆率仍高,债务继续增加  (1)去杠杆进展缓慢。去产能与去杠杆都是“三去一降一补”政策中的内容,随着行业盈利状况的好转,杠杆率也有所下降,但显然去杠杆效果还不够明显。  截至2017年6月底,规模以上钢铁冶炼业的资产负债率从2016年4月峰值的68%降至66.26%,下降了1.74个百分点。在统计口径中,规模以上钢铁冶炼企业数从2016年4月的9577家减少到8491家。由于样本的变动可能给负债率带来影响,我们用中钢协披露的国内大中型钢厂数据加以验证。从2016年至今,中钢协统计的大中型钢企企业数量基本保持稳定,其整体资产负债率从2016年4月峰值的70.9%下降到了今年6月的70%,仅降了不到1个百分点。  (2)带息债务继续增加。我们统计了目前有存续债券、近期披露财报数据的钢铁企业,共有35家。这些发行人过去一年的带息债务总规模一直在缓慢增加,2017年一季度末同比增加431亿元。从债务结构上看,2016年前三个季度短期债务占比回落,但2016年四季度末该比值再度回升,截至2017年一季度末短期债务占比在64%左右,相较一年前债务结构并未得到有效改善。  4.行业集中度提高,企业分化加剧  (1)行业集中度提升,利好龙头企业。  我们采用粗钢产量数据测算钢铁行业集中度情况。2016年,全国生产粗钢8.08亿吨,粗钢产量超过3000万吨的企业有4家,分别是宝武钢铁、河钢、沙钢和鞍钢,产量占全国粗钢产量的21.68%;前十大钢企产量占比35.9%。如果剔除宝武合并的影响,2016年CR4(行业集中度)与2015年基本持平,CR35比2015年略增了0.56个百分点。如果考虑宝武钢合并,则集中度提升幅度要更为明显。据钢铁工业“十三五”规划,2020年之前排名前十的钢企产量占比要达到60%以上,这就意味着未来几年产业集中度还有很大的提升空间。  大型龙头企业受益。随着落后产能淘汰,先进产能得到释放,近两年中小钢企高炉开工率下滑要比大型企业更为明显。统计的年产粗钢在200万吨以下的钢企开工率从2013年的90%左右滑落至目前的63%,年产量在600万吨以上的钢企开工率目前仍在81%的高位,较前两年有所下滑,但下降幅度明显较小。行业盈利改善叠加集中度提升,大型龙头企业显然是受益的一方。除去产能之外,环保、能耗、质量、安全等方面要求越来越严格,环保实力相对薄弱的中小企业受影响更大。  (2)债券融资收紧,加剧企业分化。  钢铁债净融资持续为负。2016年二季度,钢铁债发行量骤减,当季钢铁债发行量仅有166亿元,净融资约-643亿元。此后,随着行业基本面好转,发行量有所恢复,但一直没能实现明显的净融资。从2016年二季度到今年7月底,钢铁行业债券累计净融出超过1012亿元。  从企业层面来看,2017年1月至7月,有26家钢企有到期债券,但只有12家发债融资。上半年到期规模比较大但又没有新发债券,给企业流动性带来压力。  大中型钢厂长短期银行借款规模增加。根据中钢协统计的数据,截至2017年6月,大中型钢企长短期银行借款余额不降反增,从1.34万亿元增长到1.48万亿元,增加了1450亿元,新增规模能够覆盖掉债券净融出,反映了大中型钢企在债券融资受限后,“债券转贷款”的融资趋势。  钢铁行业融资环境的改变对大中型企业影响相对较小,但对于小型钢企的影响较大。一是小型钢企寻求银行贷款有劣势。二是现有融资监管对企业规模也有要求。2016年10月交易所对地产、钢铁、煤炭行业公司债的发行实施分类监管政策,钢铁行业发行人除了要满足产业政策、符合工信部的钢铁行业规范条件外,还要根据总资产、营业收入、净利润等财务指标划分为正常类、关注类和风险类,规模指标的设定抬高了小型钢企发债的门槛。  (3)债转股被寄以厚望,大型国企受益。  近期召开的全国金融工作会议提出“要把国有企业降低企业杠杆率作为重中之重”。市场化债转股被寄予厚望。  债转股总规模超万亿元,其中煤炭和钢铁是重点行业。我们根据公开信息整理的数据,协议金额也近万亿元,已参与企业中,钢铁、煤炭企业合计规模占比约六成,煤炭行业签约额约在3400亿元左右;钢铁行业签约额在1800亿元至2000亿元左右,除了南钢股份一家民营企业,其他均为国有企业。  大型龙头企业是债转股的主要对象。在我们整理的钢铁债转股项目中,鞍钢集团分别与兴业银行和建设银行签署了100亿元和240亿元的债转股股协议,是钢企中签约规模最大的;中钢集团的270亿元债转股协议是其债务重组方案的重要组成部分;武钢集团与建行签约了240亿元的债转股协议,成为本轮债转股早期的典型案例。其他签署协议规模较大的钢企还包括山钢集团、河钢集团,均有200亿元以上的债转股项目。  钢铁债仍有配置价值优选钢企龙头  1.行业资质大幅改善,去杠杆进程缓慢  过去半年钢铁债超额利差大幅缩窄,给投资者带来了较高收益。当前时点看,行业盈利仍在改善,现金流回暖带动流动性压力缓解。但也要看到钢企杠杆率仍在高位,总债务规模持续增加,债务结构未得到有效缓解。  2.企业去杠杆重视度提升。通过去产能改善盈利,理论上有助于企业偿债实现债务去化,但需要的时间比较长。近期发改委重提企业去杠杆,提出债务重组、淘汰“僵尸”企业、市场化债转股三大政策方向,钢企去杠杆有望推进。影响来看,债转股偏好大型国企,债务重组和清除“僵尸”企业也将对中小民营钢企带来影响。  3.优选龙头钢企,仍有配置价值  一是落后产能淘汰、合规产能释放,环保要求抑制了中小钢企产能的释放,使得行业集中度有明显提升,大型龙头既受益于高钢价带来的利润,又受益于市场占有率的扩大,资质有较大改善。二是尽管钢企发债收紧,净融资持续为负,但大中型钢企转向银行借款,部分企业还通过债转股化解债务,相比小型钢企受影响较小。经营状况稳定,现金流改善,负债结构合理的大型钢铁企业可以作为重点关注对象;对于基本面较弱的钢企,需重点关注企业流动性风险。

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